TPG要约收购乐天租赁剩余股份
收购价5.9万韩元……Affinity方案价格为当时股价的2.6倍
VIP资产管理将申报出售所持7.33%全部股份
"若允许大股东先行收购，股东歧视将持续"
乐天租赁第二大股东VIP资产管理欢迎私募股权基金管理公司TPG提出的乐天租赁要约收购，并决定将所持全部股份申报出售。与Affinity Equity Partners收购乐天租赁不同，TPG不仅向大股东，也向普通股东提供了以相同价格出售股票的机会。VIP资产管理借此呼吁，国会正在讨论的强制要约收购制度也应加以完善，确保不歧视股东，为所有股东提供公平的机会。
同一家公司的股票，股东待遇两年间却发生变化
11月2日，VIP资产管理表示，将把所持乐天租赁的全部7.33%股权申报参与TPG提出的要约收购。
10月30日，TPG以每股5.9万韩元、总价1.3105万亿韩元，收购了乐天集团持有的乐天租赁61.17%股权。随后，TPG推进自愿退市，并从11月6日至12月3日以相同价格要约收购剩余38.83%的股权，即1409万7325股。无论申报时间先后，TPG均会收购所有申报股份。
这与此前推进的Affinity Equity Partners收购乐天租赁方案形成对照。当时，乐天集团决定以每股7.7115万韩元（约为当时股价2.94万韩元的2.6倍）、总价1.5729万亿韩元，出售所持56.2%的股权。普通股东却没有机会以相同价格出售股票。相反，乐天租赁董事会决定以每股2.918万韩元向Affinity一方配发新股。这一决定让大股东获得溢价，普通股东却没有出售机会，持股比例还会被稀释。对此，VIP资产管理当时公开反对增资。此后，该交易在公平交易委员会作出禁止企业合并的决定后告吹。
VIP资产管理代表Kim Minguk评价称：“明明是同一家公司的同一种股票，短短两年间，普通股东获得的出售机会却截然不同。”这一变化发生在2025年7月修订的《商法》明确规定董事对股东负有忠实义务之后。Kim表示：“此后，Douzone Bizon和Eco Marketing等公司也向普通股东提出了与大股东相同的价格；最近在收购Gabia的谈判中，上市子公司KINX的普通股东也获得了出售全部股份的机会。乐天租赁同样表明，市场正将平等对待股东视为新的标准。”
应完善强制要约收购制度……不得由大股东先行出售
VIP资产管理指出，此次交易暴露了已通过国会政务委员会的强制要约收购制度修正案存在的问题。政务委员会版本规定，收购方先从大股东手中取得的股份，也计入强制收购门槛“50%+1股”。若将这一规定用于乐天租赁交易，TPG仅凭取得大股东所持的61.17%股权就已达到门槛。按计算公式，面向普通股东的最低额外要约收购数量将为0股。
Kim代表批评称：“《商法》明文规定了平等对待股东的原则，却在控制权交易中让大股东卖出全部股份，而普通股东连出售机会都没有，这就像‘热冰美式’一样自相矛盾。”
针对强制要约收购制度可能抑制企业并购市场的担忧，他也提出反驳。他表示，除韩国在外汇危机期间的情况外，主要国家中很难找到以抑制并购为由废除该制度的案例；相反，该制度已成为保护普通股东权益的核心机制。
Kim代表援引高丽大学教授Kim Woochan研究团队对41个国家进行的比较研究称，制度实施前后，平均控制权溢价从约60%降至23%。这意味着，如果大股东让出部分控制权溢价，就能减轻收购方的资金负担。
与此前的Affinity收购方案相比，乐天租赁交易中大股东出售的股份比例有所提高，但总出售金额减少了约2624亿韩元。尽管交易时点和条件有所不同，但这一案例表明，大股东即便降低出售价格，控制权交易仍有可能达成。
VIP资产管理还提到，亚洲公司治理协会和国际公司治理网络近期致函国会，要求加强强制要约收购制度对股东的保护。Kim代表强调：“如果控制权易手时只有大股东能获得溢价，普通股东甚至没有机会一同出售，投资者平时也只能给这只股票较低的估值。只有让市场逐步相信普通股东也有机会以与大股东相同的价格出售股票，国内外投资者才会有长期投资韩国市场的依据。”
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