[经济脉动]受托责任守则修订与股东参与型基金

Published 21 Oct.2026 11:00(KST)

Updated 21 Oct.2026 14:52(KST)

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《机构投资者表决权行使指南》“受托管理责任守则”修订完成，这是该守则制定10年来首次修订，也是《商法》修订的延伸。它与强制公开收购制度、禁止重复上市、防止股价被压低等措施一道，成为强化股东权利的实践手段。修订内容主要有五项：扩大适用资产类别，将环境、社会与治理及可持续发展因素纳入考量，扩大受托责任活动范围，纳入协作式参与活动，以及明确规定执行情况检查。

最受关注的是受托责任活动的范围。除行使表决权、提出股东提案等积极股东行动外，还纳入了将相关结果反映到投资决策中的活动（《制定目的与意义》第5项）。也就是说，机构投资者可以依据受托责任活动的结果，减少或撤回对企业的投资。此外，守则还要求检查董事会是否为股东利益尽职履责。由此可以检验《商法》修订所规定的“董事对股东的忠实义务”。

另一看点是机构投资者之间的协作式参与活动（《指引》第4-5项）。事实上，韩国国内股东参与活动的主力是小股东，这与全球机构投资者主导的情况有所不同。韩国商工会议所公布的数据显示，“小股东及小股东联盟”参与股东行动的比例达91%。笔者统计，过去15年间的426项股东提案中，有293项由小股东提出，占据绝对多数；机构投资者提出的仅有54项。不过，今后机构投资者可以通过联合行动，更积极地开展股东活动。

恰逢此时，韩国国民年金公团决定建立受托责任活动执行情况检查体系，对受托管理机构的责任活动进行评分，并将评分结果与追加拨付或收回委托资金挂钩。在韩国最大资金来源的推动下，原本流于形式的受托责任活动有望落到实处。

借此机会，不妨推动以股东参与为核心投资策略的基金发展。这类基金并非消极履行受托责任，而是以参与被投企业事务为主业。股东参与的方式多种多样，包括非公开对话、发送信函、行使表决权、提出股东提案、发起公开行动以及提起诉讼等。行动主义基金会采取提出股东提案等积极股东行动，而股东参与型基金则倾向于通过非公开对话、发送信函等方式开展温和、以沟通为主的股东行动，并以协作伙伴的身份长期持有股份，与企业共同发展。

股东参与型基金也可以成为落实现政府核心金融议题——生产性金融的政策工具。它能够引导企业将低效运用的资本重新配置到设备投资、开拓新业务等生产性领域。提高资本生产率，也有助于提升企业价值。生产性金融可以从单纯提供新增资金，拓展为通过提高资本配置效率来盘活现有资金。这也意味着资本市场能够发挥其本源作用，将资本转移至更有效率的领域。

问题在于资金募集。在股东参与仍受到负面看待的现实环境下，推出这类基金并不容易。由于业绩尚未得到验证，个人投资者可能不愿参与；而机构投资者则可能顾虑资金回收的不确定性以及投资期限过长。因此，养老基金的锚定投资至关重要。当然，这可能与保守的投资管理指引相冲突。但提升企业长期价值也符合养老基金的投资管理目标，因此拿出部分管理资产进行投资有充分理由。比如，即使韩国国民年金公团仅拿出管理资产的1%进行投资，产生的影响也将十分巨大。

人们对受托管理责任守则的实际效果仍存疑虑。即便它只是软性规范，也期待通过真正的股东参与改善企业治理结构和资本配置效率，最终提升企业价值与投资回报率。