[各自求生的JR房地产投资信托]③上市房地产投资信托重整暴露运营局限与制度空白

by Kim Daehyun

Published 14 Sep.2026 08:14(KST)

Updated 15 Sep.2026 13:52(KST)

open/close

股东与债权人的时间表不一致
持有相似资产，资产管理公司的危机应对却不同
首家上市房地产投资信托申请重整，制度空白也受质疑

编者注作为首家申请重整程序的上市房地产投资信托基金，JR Global REITs在英国诉讼中败诉，使其规模达6000亿韩元的债务重组前景正式面临严峻考验。阿视亚经济将检视英国判决遗留的争议、Finance Tower估值争议及五年偿债计划的可行性，并剖析此次事件暴露出的制度漏洞。

JR Global REITs（JR REITs）方面将与公开发行公司债券持有人团体坐上谈判桌。此前因等待英国诉讼结果而搁置的债务重组谈判，如今将正式启动。不过，公司、债权人和股东对恢复正常经营的方式与时间表诉求不同，预计谈判不会一帆风顺。

据投资银行业内9月14日消息，公开发行公司债券持有人团体于英国判决公布后次日，即9月9日，要求公司确定谈判日程、出席人员及主要讨论事项。公司当天作出回复，双方决定于9月15日会面。法院此前允许的自主重组支持协商期限原定截至当天。

首尔重整法院指定的调查委员Samil会计师事务所，其启动重整程序前调查报告的提交截止日为9月28日。由于晚于自主重组支持期限，外界认为协商期限或将再度延长一次。股东联盟计划于9月18日与现任董事会举行座谈，了解其对此次事件的立场以及未来恢复正常经营的能力。

谈判超出现有自主重组支持期限……股东与债权人利益盘算不同

公开发行公司债券持有人团体没有接受公司的五年偿债计划，而是提交了一项自主方案：在2028年前同步推进资产出售和再融资，如未取得成效则适用期限利益丧失条款。债权人重视回收时间及确定性；相较之下，若预期资产价值能够恢复，股东则更有必要争取时间。配股增资对债权人而言是偿债资金来源，但对现有股东则意味着持股被稀释。

曾任首尔重整法院首席法官、现任Rojipsa律师事务所代表的Lee Jeongyeop表示：“由于权利关系、清偿顺位和偿还期限各不相同，利益关系相同的人会聚集在一起。涉及数万人的重整案件几乎没有，因此协调并不容易。”

若要在下一笔公开发行公司债券于10月14日到期前调整到期日、利率等条件，须经公司债券持有人会议通过。考虑到召集程序，债权人方面认为，最迟须在9月21日前敲定最终自主重组支持方案。公开发行公司债券持有人团体并非无条件反对再次延期，但认为若再度延期，实际上必须成为最后一次机会。

JR Global REITs股东联盟代表Kim Hyeonuk表示：“不应将股东与公司管理层混为一谈。尽管我们与公开发行公司债券持有人的利益关系存在不同之处，但希望共同讨论切实可行的方案。为开展启动程序前调查及研究外部融资，至少需要时间到9月底。”

同为海外办公楼危机……应对时点决定结果

JR REITs事件也令资产管理公司的危机应对能力受到质疑。Finance Tower价值下跌，导致当地抵押贷款的贷款价值比上升，但公司未能在现金陷阱（Cash Trap）触发前充分补充资本或降低借款规模。在外汇对冲结算款到期压力叠加后，公司申请重整程序，如今必须同时寻找新的贷款银团和追加资金。

Kim表示，对于公司提出的偿债计划，“该计划更接近于规避责任的方案，准备并不充分。股东方面数月前便询问当地留存资金规模及可实际用于偿债的现金数额等问题，但直到8月临时股东大会时也未得到明确答复”。

由于所持资产仅有Finance Tower及位于美国曼哈顿的两处办公楼，危机时可动用的选择也较为有限。既然英国诉讼已经败诉，JR Investment Management必须通过实际再融资及筹集新资金的能力，证明恢复正常经营计划的可行性。

同样在布鲁塞尔地区持有由政府机构长期承租办公楼的KB Star REITs，应对方式则有所不同。KB Star REITs今年4月通过配股增资筹集约1054亿韩元，用于偿还借款，并将负债率从364%降至182%。尽管KB金融旗下关联公司参与增资是双方的差别所在，但该公司在流动性危机全面爆发前便在韩国国内补充资本，从而争取了时间。当地优先贷款的再融资问题仍有待解决。

首家上市房地产投资信托基金申请重整……“制度空白”亦成问题

制度空白也是尚待解决的课题。根据《房地产投资公司法》，房地产投资信托基金须分配不低于可分配利润上限90%的股息；根据《法人税法》，委托管理型房地产投资信托基金也只有分配不低于可分配利润90%的股息，才能获得所得扣除。这本是保障投资者回报的机制，但在必须保留现金的重整情形下，可能产生冲突。

JR REITs两名董事于本月1日向国土交通部提交制度改善建议书，建议在重整程序进行期间暂缓适用股息相关义务及处罚，并将用于清偿债务的金额在税法上视同股息等。股东联盟不仅向国土交通部，也向金融监督院和金融委员会提交了意见及申诉。提交给国土交通部的建议书还包括：共享金融监督院就信息披露争议开展检查的进展情况，并请求金融委员会与企划财政部共同研究制度改善方案。