[基金·共济会深度剖析]⑥“另类投资，冲锋向前”剑指30万亿资产目标的军人共济会

by Kim Dongpyo

Published 10 Aug.2026 07:25(KST)

Updated 12 Aug.2026 07:56(KST)

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另类投资占比到2030年扩大至85%
养老金与共济会中唯一设有建设部门首席投资官
收益率下滑、“陆军士官学校人脉”治理争议不断

编者注养老金与互助会早已成为资本市场的核心参与者。除保障国民退休生活的养老金和促进会员资产增值、扩大福利的互助会这一本质差异外，两者在资产规模、投资战略及组织架构等方面也呈现鲜明区别。本文对同时作为国内外主要机构投资者资金来源的养老金与互助会进行深入分析。

[基金·共济会深度剖析]⑥“另类投资，冲锋向前”剑指30万亿资产目标的军人共济会

军人互助会今年3月表决决定，将退休给付利率维持在年化4.9%。当时，韩国银行基准利率为2.50%，市场定期存款利率处于2%高位区间。

与一般工业品一样，名为退休给付的金融产品也有成本。去年，军人互助会的融资利率为4.53%。收益必须超过这一水平，才有可返还给会员的份额；若无法超过，资金运作规模越大，损失也越大。事实上，依靠韩国国债和优质公司债稳定取得超过4.53%的收益并不可行。过去4年，军人互助会的债券收益率为2.1%至4.3%。股票预期收益较高，但波动也很大，2022年曾录得-8.8%的收益率。对于承诺必须支付4.9%收益的一方而言，这构成负担。

因此，军人互助会给出的答案是另类投资。截至去年末，军人互助会投资运营资产中，另类投资和房地产占74.8%。按中期投资组合规划，到2030年的目标占比高达84.8%。

为4.9%兑现承诺……不是债券也不是股票，而是“另类投资”

互助会会员自愿加入，也可随时退出。留住会员的手段只有一个：提供高于商业银行的利息。军人互助会主要销售两类产品：一类是会员在服役期间每月缴纳会费、退役时领取本息的退休给付；另一类是将一笔资金存入6个月至2年的大额委托储蓄。两者年利率分别为4.9%和4.0%。

近3年推动军人互助会扩张的是大额委托储蓄。其余额从2022年的3.1091万亿韩元增至去年的7.246万亿韩元，超过会员会费的5.1896万亿韩元。成本通过该产品进行管理。融资利率从2024年的4.90%降至去年的4.53%，但作为招牌产品的退休给付4.9%利率并未调整。相反，大额委托储蓄利率去年5月从5.0%降至4.5%，并于7月再度下调至4.0%。

支撑这一模式的是另类投资的构成。其中68%为私募股权基金（PEF）和风险投资（VC）基金，底层资产相当部分为企业融资和私募信贷；房地产投资则由房地产基金占57%、项目融资（PF）贷款占28%构成。这些资产的合同现金流均已确定，其设计目标是稳定获取比成本高约2个百分点的收益。

军人互助会1984年以224亿韩元资产起步，其发展壮大的舞台并非股票市场，而是社会间接资本（SOC）、房地产开发项目融资及非上市股权。2003年，该机构曾持有锦湖轮胎50%股权；同年麦格理韩国基础设施投资信托成立时，它也是投入2000亿韩元的早期投资者。

在韩国养老金与互助会中，只有军人互助会设有专门统筹建设和实体投资的首席投资官（CIO）。去年取得的较佳业绩，正是在这一履历与架构下实现的。

军人互助会相关人士表示：“与传统资产相比，另类投资具有更高的分散化效应，并具备非流动性资产溢价和可预测现金流等优势。”

“冲锋”的课题……占比上升，收益率却在下降

去年，军人互助会资产规模达24.4635万亿韩元，营业利润为1.0542万亿韩元。这是自成立以来首次超过1万亿韩元；即使返还6451亿韩元会员福利事业费用后，仍实现4091亿韩元当期净利润。准备金积累率为125.5%，处于互助机构最高水平。其目标是在2030年使总资产突破30万亿韩元。

不过，前路仍布满坎坷。与对另类投资的重视形成反差的是，另类投资收益率反而从2024年的7.9%降至去年的6.2%。整体投资运营收益率也自2023年以来连续下降，依次为7.80%、7.00%和6.90%。韩国信用评级将原因指向“部分海外另类投资基金业绩不佳导致的估值损失”。实际上，去年拉升业绩的并非另类投资，而是占比11%的股票投资，其收益率达16.4%。

尽管会员基础稳固，但并非没有隐忧。去年会员数达到24.0117万人，创历史新高，但新增会员大多为士兵会员。共有3.8024万人加入，但储蓄余额仅为1027亿韩元，人均约300万韩元。相反，长期缴纳会费的退休给付会员则从2023年的17.5万人降至去年的16.7万人，已连续3年减少。这意味着长期资金流出、短期资金流入，而兵役资源减少则是不可逆转的趋势。

韩国信用评级分析师 Jeong Hojeon 表示：“军人互助会向会员提供高于市场利率的收益，并持续扩大会员人数，以管理会员基础。未来也将继续采取以另类投资、房地产等期限较长且受全球金融市场状况影响的资产为主的投资战略。”

“陆军士官学校人脉”争议……长期存在的治理杂音

另类投资有一项与上市资产不同的特点。一名互助会相关人士解释称：“上市股票每次开市都会反映盈亏，但私募基金或房地产依赖评估价值和账面价值，其估值确认可能延后数月甚至数年。”这意味着确认业绩需要较长时间差。如果投资组合中四分之三都是数年后才显现业绩的资产，那么市场无法验证的部分就必须由内部程序予以保障。

尽管如此，军人互助会在治理层面持续受到长期争议困扰。军人互助会运营委员会上月29日通过了建设投资部门董事兼首席投资官 Kim Yongseok 的连任议案。此次没有进行公开招聘，连任期限为3年。鉴于前金融投资部门首席投资官 Kim Jaedong 的连任期限仅为1年，有观点认为此举较为罕见。

其履历也存在差异。前建设投资部门首席投资官 Shin Insu 曾任职于斗山建设和南光土建，并担任大邱东部环线公路首席执行官；前首席投资官 Sim Woogeun 则在大宇建设工作30余年，负责开发、财务和风险管理。两人均是通过公开招聘选拔的建设投资专家。相比之下，Kim 首席投资官毕业于陆军士官学校第43期，曾任首都军团工兵旅旅长、韩美联合司令部工兵处处长，后调任军人互助会会员住宅事业本部长，历任建设基础设施本部长，并自2023年8月起担任现职。

这正是市场怀疑陆军士官学校人脉发挥作用的背景。理事长 Jeong Jaegwan 为陆军士官学校第38期毕业生，任期将于明年2月届满。业内还出现“是否意在离任前为陆军士官学校后辈确定未来3年的职位”的解读。

当时仅待国防部长批准，但据悉在争议之后，军人互助会近日经书面重新表决，将 Kim 首席投资官的任期调整为1年，反映出部长曾持反对意见。军人互助会相关人士解释称：“新任首席投资官 Kim 与任期初期相比，将营业利润提高224%，并取得确保6个地区4749户住宅用地等显著业绩。鉴于其连任的必要性，运营委员会未走外部公开招聘程序，而是按连任程序一致表决通过其连任。”