国民年金只给了外资高价卖出离场的机会[经济洞见]

by Jeong Jaehyung

Published 13 Jul.2026 07:21(KST)

Updated 13 Jul.2026 14:14(KST)

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“10年苦心经营的高塔倒塌了。10多年来，国内股票占比每年都下调0.5至0.8个百分点，从20%多一路降到14%多，结果却突然抛开原则，又重新提高到20.8%。”

这是自2013年起约12年间在国民年金运营战略室负责资产配置工作的Prism投资顾问常务兼首席投资官Bae Jaehyeon，于上月30日接受阿视亚经济采访时所说的话。

去年韩国综指大涨后，国民年金于今年1月将国内股票目标占比从14.4%上调至14.9%，并决定将再平衡推迟至今年6月底。5月又将国内股票目标占比大幅上调至20.8%。由于股价急升，国内股票占比已超出目标水平，国民年金因此以担心对市场造成负面影响为由，未能卖出股票。也有说法称，将再平衡推迟至6月底、不让其在此之前卖股，与6·3地方选举有关。

在国民年金因政治考量等因素推迟再平衡之际，韩国综指市场另一大主力——外资投资者——则持续执行再平衡。今年上半年，在韩国综指市场，外资净卖出149万亿韩元股票，个人投资者净买入99万亿韩元，机构净买入35万亿韩元。进行再平衡的原因，在于遵守地区和行业投资比重的原则，归根结底是为了收益率和风险分散。

在今年1月推迟再平衡之前，国民年金的资产配置目标占比为：国内股票14.4%，海外股票38.9%。也就是说，在全部股票资产（国内+海外）中，国内股票占比为27%。据称，韩国股市在全球股市中的比重仅约2%。考虑到这一点，当时国内股票占比其实已经偏高，本应继续下调。然而今年5月，国内股票占比被提高至20.8%，海外股票占比反而下调至34.7%。这样一来，在全部股票资产中，国内股票占比升至37.4%。

在国民年金推迟再平衡期间，即今年1月至6月底，韩国综指从4300点附近暴涨至8400点附近。如果国民年金没有推迟再平衡，韩国综指未必能涨到如此之高。外资通过再平衡净卖出149万亿韩元股票。若股价没有涨得这么高，外资的套利收益和韩国股票持仓比重都会更低，为再平衡而进行的净卖出规模也会更小，韩元兑美元汇率的上行压力也不会如此之大。

恰逢进入7月后，股价开始下跌。很难不认为，国民年金因“推迟再平衡”这一失策，给了外资高价卖出韩国股票并离场的机会。如果国民年金按原则进行再平衡，原本也有助于在一定程度上稳定过热市场。人们常强调机构投资者的“市场安全垫”作用，但这种作用并不仅限于市场陷入恐慌、股价暴跌之时，在市场因单边预期过强而过热时同样如此。

2015年三星物产合并案中，对国民年金投赞成票施加外部压力的前保健福祉部长官Moon Hyeongpyo和国民年金基金运用本部长Hong Wanseon，分别被判处2年6个月有期徒刑。才过去约10年，似乎就已经忘记了当时的教训。

现任国民年金理事长是执政党出身的前共同民主党议员Kim Seongju。这种人事安排很容易引发对其独立性的质疑。

附言：也有人说日本公共养老金GPIF的国内股票占比也很高，但GPIF调整资产配置，并非依据市场状况临时应变，而是在综合考虑长期宏观经济范式变化、基金耗尽时点等因素后作出的结构性判断，并不是单纯为了回避卖出。

2014年，GPIF配合以摆脱通货紧缩为核心的“安倍经济学”政策基调，将原先以超安全资产日本国债为中心的投资组合，全面改造为以风险资产股票为中心，大幅降低日本国内债券比重，提高日本国内股票以及海外股票、债券比重。具体为：日本国内债券60%→35%，日本国内股票12%→25%，海外股票12%→25%，海外债券11%→15%，短期资产5%→0%。

2020年，为应对日本国内负利率进一步加深，GPIF又实施了第二轮改革，大幅提高海外资产比重。具体为：日本国内债券35%→25%，日本国内股票维持25%，海外股票维持25%，海外债券15%→25%。