“教科书式说法行不通”靠半导体出口大举赚取美元的韩国……汇率为何会这样[周末理财]
半导体出口向好，经常项目顺差创历史新高
但韩元却是G20中第二弱势货币
“账面上流入的美元，实际上并未流入”
企业囤在海外法人，个人囤在外币账户里
按常理看，如今汇率持续上升的走势（韩元贬值）几乎令人难以理解。半导体出口表现强劲，经常项目顺差也在刷新历史最高纪录。增长预期被上调，甚至连上调基准利率的可能性也被提及。即便考虑到近期调整，韩国国内股市也并不差。按照教科书式逻辑，这些全都是“韩元走强”、也就是拉低韩元兑美元汇率的因素。
但现实却恰恰相反。年初还在1450韩元左右的韩元兑美元汇率，不知不觉间一度突破1550韩元。今年上半年，美元价值（美元指数）仅上涨3%，而韩元对美元却贬值了8%。在二十国集团的货币中，比韩元贬值更多的只有土耳其里拉一种。那可是以高通胀和货币不稳闻名的土耳其。
一个靠出口大量赚取美元的国家，其货币为何会如此疲弱？
韩华投资证券研究员 Im Hyeyun 在3日发布的报告中，将这场“汇率之谜”的元凶指向了心理因素。也就是说，无论企业还是个人，“想把美元握在手里的倾向都变强了”。
从账面上看，美元其实很充裕
记录一国与海外资金往来的账本，被称为国际收支表。大体分为两部分：一是记录商品和服务买卖结果的“经常项目”，二是记录股票、债券、工厂等投资资金往来的“金融账户”。这是判断外汇流入和流出的有用指标。
去年，这两项数字都创下历史新高。经常项目顺差为1231亿美元。这意味着对外出售的规模比买入多出这么多，因此是美元流入因素。今年增势更猛。1至4月商品项目顺差就达到1081亿美元，同比激增240%。考虑到半导体出口强劲，甚至有观点认为今年经常项目顺差可能突破3000亿美元。
另一边也不容小觑。金融账户净资产，简单说就是“本国居民对海外投资的资金”减去“外国人对本国投资的资金”后的数值，去年也增加了1198亿美元，创下新高。这是美元流出的因素。去年，以投资美股的韩国散户为代表的本国居民海外股票和债券投资大增；而今年则是由于外国人大幅减少对韩国国内投资，推动净资产继续扩大。
该流入的美元没有进来，该流出的美元却一分不少
问题在于账面与现实之间存在落差。统计上记作美元流入，但实际上并未进入韩国国内的资金确实存在。
最具代表性的就是再投资收益收入。也就是韩国企业的海外子公司在当地赚取后，没有以分红形式汇回，而是继续留存在当地的资金。这笔资金在今年1至4月同比增加了124%。它确实推动了经常项目顺差扩大，但并没有向韩国国内外汇市场提供美元。
即便流入韩国国内的美元，也没有被换成韩元。居民外币存款（存放在韩国国内银行的外币存款）余额最近已连续两个月增加。通常汇率上升时，人们往往会卖出美元赚取汇差收益，但这次反而选择继续持有。
相反，美元流出一侧的动作却相当频繁。虽然尚未完全反映在国际收支统计中，但5月至6月，外国人抛售韩国国内股票的势头很猛。本国居民的海外投资，也呈现出将超过去年这一历史最高水平的趋势。
即使美元走弱，汇率也未必会下跌
总结起来就是：美元供给实际少于账面数字，而美元需求却在持续增加。这就像一个浴缸，流入的水比想象中少，流出的水却丝毫未减。水位（韩元价值）下滑是必然结果。
如果这一判断成立，就会得出一个不太令人舒服的结论：即便下半年美元走弱、日元反弹，韩元兑美元汇率的下行幅度（韩元升值幅度）也可能有限。因为如果推高汇率的力量并非美元走强，而是心理因素，那么即使美元转弱，这种心理也未必会随之消散。
今后的观察重点，归根结底仍是心理预期的变化方向：出口企业是否会开始把囤积在海外的美元汇回国内，沉淀在外币存款中的美元是否会开始换成韩元，外国人是否会重返韩国国内股市。在这些趋势得到确认之前，“出口明明很好，为什么汇率还会上涨”的疑问，很可能还会持续出现。
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