[危机中的特殊目的收购公司②]首次公开募股审核趋严，特殊目的收购公司也现“瓶颈”……退出市场需多元化

by Hwang Seoyul

Published 23 Jun.2026 07:07(KST)

Updated 23 Jun.2026 10:23(KST)

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Pado事件后上市审核趋严
特殊目的收购公司上市审核周期也持续拉长
“中型市场应当发展起来”

编者注企业并购目的公司（Special Purpose Acquisition Company）曾一度作为非上市企业新的上市通道，以及创投退出市场的补充工具而受到关注，但近期并购失败和退市数量激增，市场对其收缩的担忧正在加大。另一方面，市场也有观点认为，Special Purpose Acquisition Company 仍在发挥中小型成长企业上市窗口的作用。阿视亚经济将分3期梳理 Special Purpose Acquisition Company 市场的现实状况、风险投资退出市场结构，以及在投资者保护与激活市场之间的制度改革课题。

为实现优中选优而强化的首次公开募股审核，正对 Special Purpose Acquisition Company 上市产生影响。在直接上市困难的企业退出选择进一步收窄的情况下，市场出现了应摆脱以首次公开募股为中心的退出模式、推动退出方式多元化的声音。

韩国退出市场中首次公开募股占比上升……美国则以并购为中心

[危机中的特殊目的收购公司②]首次公开募股审核趋严，特殊目的收购公司也现“瓶颈”……退出市场需多元化

据韩国风险投资协会统计，韩国创投公司及基金通过首次公开募股实现退出的比重逐年上升。首次公开募股占比从2022年的24.3%，升至2023年的32.3%、2024年的30.6%，并在去年达到37.3%。出售占比则同期从56.5%降至48.7%。其他退出类型中，偿还占7.4%，项目退出占5.3%，其他占1.3%，均停留在个位数。首次公开募股类型包括在韩国综指、韩国创业板和KONEX上市的所有情形；出售则包括投资后因发生并购而出售，以及场外出售等。

这与美国形成了鲜明对比。美国在退出路径中，仅并购占比就超过80%，结构截然不同。美国的并购在退出路径中占据压倒性比重，而首次公开募股占比不足10%。据悉，欧洲的首次公开募股占比同样较低，并更多采用其他多样化退出路径。

“虚高包装”首次公开募股引发审核趋严……瓶颈现象在 Special Purpose Acquisition Company 同样存在

以首次公开募股为中心的退出市场，也因“Fadu事件”等追求短期价差收益的市场参与者而遭遇审核趋严的逆风。2023年以技术特例在韩国创业板上市的数据中心半导体专业企业Fadu，业绩远未达到预期营收，曾对资本市场制度的公信力造成冲击。这也是金融监管部门和韩国交易所不得不强化上市条件、提高审核严格程度的原因。

审核趋严进一步导致首次公开募股出现瓶颈。根据韩国交易所上市公告系统披露，截至本月4日，在今年申请韩国创业板预备审核、且申请日期早于已过去45个工作日的时间点（4月2日）的14家企业中，仅有3家在通常期限内获得审核结果。根据韩国创业板市场上市规定，韩国企业自提交上市预备审核申请书之日起，应在45个工作日内收到结果通知。如需更正和补充材料，交易所可延迟通知上市预备审核结果。

在 Special Purpose Acquisition Company 上市中，首次公开募股的瓶颈现象同样明显。最近1年，通过 Special Purpose Acquisition Company 消灭合并或存续合并申请预备审核的11家企业中，获得审核批准的仅1家，获得上市批准的为3家。即便如此，在45个工作日内拿到预备审核结果的企业仍为0家。11家企业中有4家撤回了审核申请。其优势原本在于与已上市公司合并，流程较快，但这也可被解读为，Special Purpose Acquisition Company 上市与直接上市一样，仍需遵循相近的预备审核程序。Sogang大学经营学系教授 Kim Yongjin 表示：“Special Purpose Acquisition Company 与普通上市的程序相似。由于属于并购上市，也值得考虑是否仅按接近并购的程序来处理，而非按上市程序处理。”

“上市条件尴尬”的企业陷入困境……“有必要推动退出市场多元化”

在以首次公开募股为中心的退出市场中，如果 Special Purpose Acquisition Company 并购通道受阻，那么难以满足直接上市条件的中小型企业，其退出选择将进一步缩小。据兴国证券统计，自2016年至2016年4月，按 Special Purpose Acquisition Company 并购上市的并购基准价计算，企业市值多集中在500亿韩元至1000亿韩元之间。相比之下，韩国创业板一般上市企业则多集中在1000亿韩元至3000亿韩元市值区间。

最终，市场指出，为激活资本市场，最重要的仍是推动退出市场多元化。首尔大学经济系教授 Choi Jaewon 表示：“应当培育中型市场，让风险投资、私募基金管理机构以及机构投资者通过新股、老股出售等投资方式，推动中等体量企业成长。”上月在国会举行的“K资本市场特别委员会讨论会”上，也有声音提出，为激活并购与二级市场，需要推动并购税制支持常态化，并对二级市场进行双轨化建设。