2016年是免税店在笑，2026年为何轮到百货店受益 [周末理财]

随着外国游客到访增加，百货店与免税店的境遇正出现分化。2016年，免税店充分受益于外国游客增长，如今这一利好则转向了百货店。

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据Hana证券称，2016年与2026年外国游客入境动能对免税店和百货店的影响呈现出截然不同的态势。

2016年的外国游客入境以旅行社主导的“首尔”“跟团游”为中心，免税店是旅行社行程中的必经站。当时正值韩国化妆品加速打入中国游客市场，免税店中化妆品销售占比高达80%。化妆品则以“雪花秀”和“后”等高端品牌为主。

Hana证券研究员Park Jongdae表示：“因此，当时在流通渠道方面，外国游客入境动能主要集中到在首尔运营最大免税店的Hotel Shilla和Hotel Lotte免税店；在品牌企业方面，Amorepacific和LG生活健康等高端化妆品品牌受益显著。”

当时，外国游客入境与百货店销售之间并无明显相关性。即便中国入境游客超过800万人次，外国人在百货店销售中的占比也仅在1%左右。明洞乐天百货的外国人销售占比一度超过10%，但也仅限于个别门店，若与乐天购物整体百货业务销售相比，仍属微小水平。

但到了2026年，外国游客入境动能已呈现出与10年前不同的格局。“自由行”成为主流，尽管首尔集中度依旧较高，但游客正分散至釜山、京畿、庆州、江原等“全国”各地。除明洞、圣水等街边店外，交通便利的市中心百货店购物正成为核心渠道，这些消费者主要购买奢侈品，同时也重点选购国内外时尚与饰品产品。Park Jongdae分析称：“百货店外国人销售占整体销售的比重近期已升至7%，百货店外国人销售同比增长100%，正将整体百货店增长率拉高约3个百分点。”

有观点认为，外国游客入境消费模式的变化，可能成为相较2016年压低免税店估值、同时抬升百货店估值的重要因素。Park Jongdae表示：“2016年时，Hotel Shilla的估值曾轻松超过12个月预期市盈率20倍，甚至一度看向30倍。彼时中国游客出境游才刚刚起步，而韩国距离最近，因此市场期待更高。这些积极因素原封不动地转化为估值溢价。”

相比之下，百货店估值当时却在下滑，12个月预期市盈率连10倍都开始动摇。Park Jongdae称：“随着智能手机普及率上升，消费渠道开始迅速从线下转向线上，那是一个连同店增长率达到5%都令人感到吃力的时期。除低利润率的奢侈品之外，百货店销售几乎没有太多可期待的改善空间。”

但在2026年，Hotel Shilla的估值已不可避免地低于2016年。Park Jongdae指出：“尽管盈利能力正在快速改善，但外国游客入境动能趋于分散，销售增速要超过10%也并不容易。市场终将寻找合理估值，但可以明确的是，其估值水平必然低于2016年。”

百货店则获得了新的增长动力。Park Jongdae表示：“韩国外国游客入境规模的上限目前仍难以判断。考虑到汇率效应以及近期持续扩大的韩流影响，不少观点认为达到3000万人次并无太大难度。尤其是考虑到韩国优质医疗服务带动的美容与医疗旅游，正崛起为新的重要支柱，更是如此。以日本为例，2025年外国游客入境已超过4000万人次。”

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目前，新世界、现代百货、乐天购物在业绩改善的同时，估值也正在被重新评估。Park Jongdae表示：“虽然2010年代与当前相比，外国游客入境的性质、规模及消费模式对韩国消费经济的影响，还需要更具体地分析，但最明确的受益行业之一无疑是百货店。目前三大百货公司的平均12个月预期市盈率约为10倍，市净率约为0.5倍，股价仍具备充足上行空间。”

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