韩国银行5月货币政策方向记者座谈会
“关键在于何时、加多少、加到什么程度”
“汇率本身也很重要……不会容忍单边走势”
韩国银行总裁 Shin Hyunsong 28日表示：“从物价、增长率、房地产、汇率来看，前进方向相对清晰”，“接下来要看‘什么时候加息’、‘加得有多快’、‘加到什么程度’”，正式确认了今后有必要加息。
Shin 总裁当天上午在金融货币委员会决定将基准利率维持在年利率2.50%不变后举行记者座谈会称：“实施货币政策时，最困难的是在多项目标相互冲突、无从选择时会出现两难，但这次是例外”，作出上述表示。
在半导体景气繁荣的带动下，经济增长率有望高于当初预期，但中东战争长期化导致的油价上涨正通过预期通胀和汇率等渠道产生二次传导效应，因此不得不加息。根据所谓“K点阵图”显示，金融货币委员7人全体对6个月后条件性预测的利率水平各自标注3个点，在全部21个点中，有10个点（48%）指向6个月后基准利率为3.00%。
对于韩元兑美元汇率偏向单边的现象，他也再次表明强硬立场。在警惕市场对青瓦台政策室长 Kim Yongbeom 将高汇率·高油价·高利率称为“韩国经济在迈向新台阶过程中不可避免伴随的成功成本”这一发言作出过度解读的同时，他强调称：“从中央银行立场看，汇率不仅关系到流动性和金融稳定，还会通过进口物价刺激通胀，因此从中央银行职责来看，汇率是重要因素。我们将坚决应对汇率单边化。”
以下为问答实录。
-市场对年内加息两次的预期升温。本次会议是否就加息与否或加息次数进行了讨论？本次点阵图的最高值和中位数分布意味着什么？
▲Shin 总裁 = 先说明背景，我们看了物价，也看了增长。在金融方面，我们看了汇率、家庭负债、房价等。如果分成三条路来看，物价方面，中东战争推高了油价，对居民消费价格产生了直接影响，这是直接效应。由于石油作为中间品，通过价值链对经济产生诸多影响，因此对工业品、服务价格等也存在间接效应。最重要的是二次传导效应。它会刺激预期通胀和核心物价，从而通过价格决定方式、工资、需求等多种渠道产生影响。综合这些路径来看，虽然4月核心物价为2.2%，但从其他指标看，我们推测通胀压力相当大。尤其是生活物价，是消费者物价中对体感物价影响最大、购买频率高的140个品目构成的指数，仅4月就达到2.9%。可以认为，生活物价指数会对预期通胀产生直接影响。从这一传导路径来看，目前的经济形势和物价走势存在上行压力。第二是增长。今年一季度实际增长率为1.7%，是非常好的增长数据。因此我们将今年增长率定为2.6%，是基于今后这一趋势将持续的判断。如果中东局势尽早解决，今年的增长率有可能高于2.6%。增长也相当稳健。第三，从金融来看，汇率处于偏弱一侧，家庭负债也再次抬头。通常在实施政策时，最困难的是当有多个目标且相互冲突、要同时“抓住两只兔子、三只兔子”而它们又朝不同方向奔跑时，就会出现无从选择的两难局面。而这次是例外，从物价、增长、汇率、房地产来看，前进方向相对清晰。今后通过上调基准利率，将成为我们进行一致性管理的契机。问题在于要看什么时候加、加得有多快、加到什么程度。从点阵图来看，或许可以在一定程度上找到这三个问题的答案。正如大家所知，点阵图制度是每位金融货币委员标注3个点，7名委员共21个点。K点阵图制度的灵活之处在于，既可以体现个别委员的观点，也可以体现各自主观上的不确定性。因此区间较宽，说明当前经济形势存在较大不确定性，委员个人的不确定性也较大。在这一范围内，委员之间对实际情况的理解是一致的，但在如何理解并付诸实践的具体方案上可能有所不同。可以说，这是在共同认知框架下体现个别意见不确定性的问题。
--本次利率决定中有2名委员持少数意见。能否详细说明少数意见的内容？
▲Shin 总裁 = 正如我刚才按照三条路径所做的说明一样，大体上的认识大家是一致的，从某种意义上说，这是一次非常容易凝聚共识的会议。但在如何付诸实施方面，确实存在明显的技术性差异。我认为，即便这次选择加息，也完全可以就其正当性提出具有充分说服力的论据。只是在这一过程中，考虑到不确定性，目前关于核心物价的统计数据停留在4月2.2%的最后一组数据，在下一组数据尚未出炉的情况下，有观点更侧重于不确定性，主张再观望一下，可以理解为这一意见构成了多数权重。是否存在威胁？当然存在，如果韩国银行错失时机，在应该加息时没有加，也有这种可能性。但在当前形势下，我认为即使再等等，我们也完全有能力应对。少数意见大体是在相同认知框架和共识之下，在策略上的差异。
-目前市场将终端利率（最终利率）预估在3.5%左右。您如何看待这一共识？
▲Shin 总裁 = 现在还不知道。会不会升到3.5%，还是会低于这一水平，或者更高，目前都无法确定。为此我们将继续观察数据并与市场沟通。
-通报文中对物价表达了担忧。您认为物价大致何时会触顶？最大的变量是什么？
▲Shin 总裁 = 先说触顶的问题。大致来看，我认为今年下半年可能会达到峰值。当然，这有赖于我们政策运用得当，这是在反映政策效果基础上的判断。最大的变量是中东局势，对通胀而言可以说是最重要的因素。对增长来说，半导体景气则相当重要。
-国内生产总值（GDP）缺口何时会转为正值？
▲Shin 总裁 = 我们预计GDP缺口将在明年转为正值。
-您将今年增长率预估为2.6%，这在您看来是一次性上升，还是结构性上升？也请谈谈不同情景下的增长率与物价影响。有分析认为，三星电子发放的半导体绩效奖金会抬升通胀、从而产生推高基准利率的效果，您怎么看？
▲Shin 总裁 = 本次一季度统计数据具有很多启示意义。从一季度数据来看，GDP与国民总收入（GDI）之间出现了相当大的差距。GDP增长3.6%，而GDI则为12.3%。二者通常是同步的。GDI较高意味着在生产同样数量产品的情况下，国际价格更高。关于这是暂时现象还是可持续现象的提问，其实等同于“当前半导体周期能持续多久”的问题。从价格走势看，价格可以持续维持在高位。上调经济增长率预测，与其说是暂时现象，不如说更多地反映了“将持续相当一段时间”的判断。至于不同情景下的增长率和物价影响，要看中东局势何时缓和、油价何时快速回落，这一点仍存在不确定性。即使今天立刻停火，油田也不是像开关水龙头那样开关生产，恢复生产需要较长时间，因此油价将在相当一段时间内维持高位。我们在保持多种可能性敞口的基础上作出了判断，基准假设是到年底，通过霍尔木兹海峡的运输量可恢复到去年的60%。但不确定性依然很大。关于绩效奖金问题，最重要的是劳资双方达成的合意。正如我刚才所说，在判断增长是否可持续时，工资也相当重要。从GDP构成要素来看，消费、设备投资和建筑投资都较为稳健，出口亦是如此。在这种情况下，如果工资通过提高购买力进一步增加需求，也会带来物价压力。我们将进行非常缜密的观察。劳资合意固然重要，但韩国的两极分化问题十分突出，因此若能在不进一步加剧两极分化的范围内达成安排，将更为理想。
-债券市场已提前计入四次加息预期，点阵图公布后利率又上升了0.05个百分点，您如何看待这一情况？在加息周期中，是否很难出台稳定债市的措施？
▲Shin 总裁 = 关于债券市场利率，国际形势极为重要。韩国近期国债收益率虽有所上升，但这属于全球性现象。最重要的因素是中东战争。主要国家对通胀的担忧在加剧，一些国家对自身财政状况的忧虑也相当大。韩国国债收益率也呈现一定的联动性。投资者在构建投资组合时，会配置美国、英国、欧元区国债，韩国国债也可以纳入其中成分，因此收益率会随之上升。市场每一秒、每一刻的反应，反映的是市场参与者的各种预期汇聚而成的结果，无需对其过度反应。买方与卖方之间达成的合意应当形成市场均衡。只有在市场在冲击来临前过度单边化、出现扭曲时，我们才需要加以关注，目前还不是这种情况。
-汇率不仅在1500韩元附近上下波动，波动性也很大。除股市外资净卖出之外，根本原因是什么？
▲Shin 总裁 = 汇率走弱可以说是受中东局势影响。从每天的走势就能切身感受到，风险厌恶情绪和市场动态变化会被刺激，从而在原油进口量较大的国家出现这种现象。日本日元、印度卢比等都在其中。原油进口国深受油价影响。从这一点看，较为可喜的是，一旦中东局势趋于稳定，韩元有望转为走强。
-您曾提到离岸不可交割远期（NDF）市场中，离岸远期交易撼动现货市场的问题，将如何加以解决？
▲Shin 总裁 = NDF是在没有实际接触美元的情况下，在离岸市场以美元结算差额的交易。我之所以提及NDF，是因为在这类市场中，与其说是在国内市场、各种监管、信息交换和治理框架下进行的透明交易，不如说更多是在要求匿名的交易中被使用。偶尔会出现所谓“尾巴摇狗”的现象，即韩国时间夜间在离岸市场发生的NDF交易，会向国内市场传导。如果在那里买入或卖出NDF，就必须进行对冲，从而通过这一渠道影响国内市场。有时在金融市场受到较大冲击时，小规模的NDF市场也会对在岸DF市场产生影响。我认为，最好的办法是推进韩元国际化，将其纳入制度框架之中。所谓纳入制度框架，是指在进行韩元掉期交易时，实际取得韩元并在到期时返还本金的此类交易得以开展。为此，有必要扩大韩元的使用范围，使其阳光化、透明化。这与其说是市场开放，不如说是把它带到我们能够照射阳光的地方。有必要进一步发展在岸DF市场。
-青瓦台政策室长 Kim Yongbeom 表示，高汇率·高物价·高利率是跃升过程中产生的成功成本。您怎么看？
▲Shin 总裁 = 我读过 Kim 室长在社交媒体上的文章，其中有几点重要指摘。有人据此解读为容忍汇率走弱，但我并非如此理解。汇率走弱的一个因素，是股市中外资在进行再平衡时卖出撤出所产生的流动性交易，导致韩元转弱，这是暂时性的。汇率虽受流动性影响，但始终存在基本价值，因此这种影响只是暂时的。在我看来，Kim 室长的意思是，外国人对韩国的信任通过投资得以体现。对外金融资产和负债并不是我们必须偿还的东西，而是外国人对韩国持有的股权比例。韩国国富增加，股权价值随之上升。当然，从中央银行的角度看，汇率不仅关系到流动性和金融稳定，还会通过进口物价刺激通胀，因此汇率本身也很重要。我在此要明确一点，我们将对汇率单边化现象采取坚决措施，我们不会加以容忍。我们既有工具，也有意愿，还有多种手段，这一点必须说得非常清楚。
-韩国综指从年初的4000点升至突破8000点。以首尔为中心的房地产价格也在上涨。您如何看待资产价格上涨？
▲Shin 总裁 = 股价急剧上升是事实，这在很大程度上是企业业绩改善所致。但如果在短时间内过快上涨，可能会引发围绕市场的多种行为变化，典型的就是“借钱投资”的现象会发展到什么程度。借钱投资可能改变正常的需求曲线。正常需求曲线是向右下方倾斜的曲线，而在借钱投资较多时，价格下跌时，并不会出现“趁低买入”，而是会机械性地被迫卖出，因为会发生强制平仓、资金回收。需求曲线可能从正常形态反转，这是令人担忧的方面。当价格突然大幅上升时，借钱投资的吸引力大增，因此这类现象容易频繁出现。市场上有人提到系统性风险问题，需要看这会对其他投资者产生何种影响。如果借钱投资极为泛滥，小冲击就会导致大幅调整，那么即便是不借钱投资的人也可能蒙受损失。我认为短期内还不会发展到系统性风险阶段，因为这还需要与其他领域联动。就目前而言，股市仍可视为相对独立的市场，在有限市场内，传导效应也相对有限。
-如果提前加息，对内需和脆弱借款人的风险传导效应将如何？
▲Shin 总裁 = 货币政策不会区分经济主体。对于脆弱借款人、分配问题和金融包容，采用其他政策工具会更有效。如果涉及财政因素，可以通过更为必要且优化的政策措施加以解决。中央银行也将与其他政策当局加强协作。
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