“大家都说难，为何还不崩？”……卡债还不上的人越来越多，却仍撑住的美国经济
在逾期率上升、消费心理恶化下美国经济仍在增长
凭借AI投资支撑资产市场
较过去更晚确认不良…需关注利率变量
美国经济中正在同时出现相互矛盾的场景。体感景气已经在不少领域接近衰退，但美国国内生产总值（GDP）却出现反弹，标准普尔500指数成分股的市值也接近历史性高估区间。有分析称，是企业投资而非消费在支撑经济，资金仍然大量涌向以人工智能（AI）为代表的投资领域。
27日，Hana证券对当前美国经济作出上述判断。美国信用卡贷款逾期率已超过13%，接近金融危机以来的最高水平。中小企业破产与消费心理恶化也在持续。单从体感景气来看，已经有不少领域接近衰退区间。然而，美国GDP今年一季度同比增长2.0%，环比出现反弹。标准普尔500指数也维持在较高水平。按GDP比重来看，标准普尔500指数市值已接近历史性高估区间。大型AI科技股正主导市场走势。
消费结构改变……“两极分化”
Hana证券将美国经济和资产市场之所以还能坚挺的原因，归结为消费结构发生改变。目前，美国收入排名前10%的家庭持有约87.5%的美股，掌握了约67.5%的全部财富。资产价格上涨的红利高度集中在上层阶层。相反，下层阶层则直接暴露在信用卡贷款、汽车贷款、住房成本负担之下。
Hana证券研究员 Lee Youngju 指出，在美国消费中，上层阶层的影响力较过去大幅增强。这位研究员表示：“即便下层阶层的消费放缓，只要以上涨的金融资产效应为基础，上层阶层的消费得以维持，那么整体消费和GDP就不会像想象中那样轻易崩塌。当前美国经济正从一种‘所有人同时状况良好才能维持’的结构，转向由资产持有阶层的消费来支撑经济的结构。”
AI投资托举美国经济
报告还判断，美国经济的支柱也已从消费转向企业投资，尤其重点关注了AI基础设施投资。今年一季度，美国非住宅固定投资同比增长约5.7%，对GDP增长的贡献度约为1.38个百分点。特别是以数据中心、服务器、网络设备为核心的计算机及外围设备投资，同比大增73%，自2022年底以来累计增幅约149%。
大型科技企业扩大设备投资，同时带动了半导体、电力、工业品、网络设备等行业。若说过去美国经济主要依靠广泛的消费和房地产市场复苏来驱动，那么现在则更接近一种由以AI为中心的设备投资来维持增长率的结构。
比过去更慢地确认不良、勉力支撑的市场
此外，市场对不良的确认速度也比过去慢得多。在私募信贷市场，以缺乏偿付能力的借款人为中心，为了降低现金利息负担，正在不断进行“以实物支付利息”（PIK，借款人不以现金支付利息，而是将相应利息计入本金，在到期时一次性偿还）的转换和展期。在新冠疫情之后的低利率环境下，这本是部分借款人采用的方式，而近期再次明显增多。
商业房地产市场也在经历类似过程。办公楼抵押资产支持证券（CMBS）的逾期率从疫情前的1%～2%水平上升至今年约12%。部分办公资产在过去几年中，其成交价格已出现大幅下调，但并非整个市场一次性确认损失、集中出清的局面。在成交量萎缩的背景下，银行业并未立即抛售资产，而是选择展期与重组。再融资压力也在持续累积。该研究员指出：“商业房地产不良仍在进行中，损失确认也在拉长时间线、持续进行。市场并非毫无问题，而是将损失和负担在很长时间内进行分散。”
关键在于AI投资能否持续
归根结底，美国市场最关注的并非短期消费放缓本身，而是AI投资扩张能否持续、高利率环境下信贷能否顺利再融资，以及资产价格能否维持。
该研究员表示：“虽然体感景气在走弱，但资金仍在不断涌入美国资产市场，美国经济正从‘整体景气’导向，转向以‘资产·投资·信用平台’为中心的结构。要理解当前市场，有必要同时观察究竟是哪些领域在持续吸收流动性和资本，从而支撑起整个经济。”
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