[自家股交易的两面]②美国，自家股处置流程和IPO程序一样复杂

by Hwang Yoonju

Published 12 Apr.2023 06:30(KST)

Updated 24 Jul.2023 23:09(KST)

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韩国公司自家股份买卖过于容易
便于将其用于非股东回馈目的
应如美国般严格监管以保障股东利益

有分析显示，国内企业在回购和处置自家股票（库藏股）时的目的截然不同。回购自家股票的目的多为“稳定股价及回馈股东”，但在处置时，大多是为了筹措投资资金或绩效奖金。如果企业大量将库藏股用于与公告不符的其他目的，可能会损害市场信任。这也是为何有观点指出，应当仿照美国，在将库藏股抛向市场时，设置与首次公开募股（IPO）类似的复杂程序。

表里不一的国内企业库藏股回购与处置

在韩国股市，企业回购和处置库藏股都相对容易。尤其是库藏股处置较为便捷，意味着企业可以很轻松地将其用于非股东回馈的其他目的。美国、欧洲企业则更倾向于以回馈股东为目的回购库藏股。以2018年为基准，美国主要上市公司中有59%，欧洲主要上市公司中有24%是出于股东回馈目的而回购库藏股。

根据资本市场研究院统计，2015年至2022年上半年，韩国企业直接回购库藏股的首要目的（占比85.6%）是“稳定股价”。其后依次为利润销毁（5.7%）、员工绩效奖励（3.5%）、摘牌退市（1.4%）、股票期权行权（0.5%）。以改善财务结构（0.1%）、强化经营控制权（0.2%）、向控股公司转换（0.1%）等为目的的比例均不足1%。在库藏股间接回购（签订信托）方面，首要目的同样是股价稳定，占比高达99.3%。

然而在处置库藏股时，其目的与回购时存在较大差异。按公告件数统计，库藏股处置的首要目的为员工绩效奖励，占34.5%。其后依次为股票期权行权（26.9%）、筹措投资及运营资金（11.6%）、改善财务结构（4.6%）、战略性结盟（3.9%）、股价稳定（3.6%）。从股票数量来看，为改善财务结构（21.2%）、筹措投资及运营资金（20.0%）、发行可交换债券（14.3%）等目的的合计比例超过一半。资本市场研究院研究委员Kang Sohyun指出：“尽管在经济实质上，处置库藏股与增发新股并无差别，但目前企业在处置库藏股时几乎不受程序性约束、可任意运用，这在股东之间造成了公平性受损，并可能给控股股东追求私利留下空间。”

美国将库藏股排除在市值之外…处置库藏股程序也更严格

今年年初，金融当局曾讨论将库藏股注销义务化的方案，但最终搁置，原因在于企业强烈反对。企业方面认为，用企业资金回购的库藏股，其是否处置以及如何处置，如以法律形式强制规定，并不符合市场逻辑。

但专家强调，有必要通过间接方式引导库藏股注销等，制定更完善的股东回馈方案。因为国内企业以注销为目的处置库藏股的情况并不多，反而为控股股东服务的运用案例更多。

美国的做法具有参考价值。在美国，如果企业要将库藏股在市场上出售，必须履行与首次公开募股（IPO）类似的程序。企业在回购库藏股后，如欲在市场上再次出售，必须重新注册并获得证券交易委员会（SEC）批准。由于库藏股不被视为已发行股份，因此必须经过类似“库藏股上市”的程序，才能进行出售。

与此不同，韩国目前并无关于库藏股处置方式的专门规定。就场内处置而言，虽对处置数量和价格有所限制，但对于场外处置则没有相关规制。如果处置价格和处置时点不合理，将依不公正交易行为规制予以处罚。然而在现行制度下，要判断库藏股处置是否在合理价格上进行，实属困难。

此外，美国在计算市值时，将库藏股排除在外，因为库藏股不享有表决权，也无权获得股息。DS投资证券研究员Kim Suhyun指出：“如果将库藏股计入市值，就会导致账面价值（不含库藏股）与市场价值（含库藏股）不一致，从而扭曲企业指标。”

在激进主义基金的压力以及中小股东认知变化等因素影响下，市场对库藏股注销的要求不断增强，以大企业为中心的库藏股注销案例确实有所增加。但仍有大量库藏股被用于人员分立、股权互换等目的。这也被视为“韩国折价”的成因之一。延世大学经济学系教授Sung Taeyoon表示：“回购库藏股的本意，是通过注销股份来对股东进行补偿，若将其用于其他目的，就违反了资本充实原则，因此有必要制定相关规制加以约束。”