[김영익의 씨줄날줄]미국 금리인상과 한국 통화정책 방향

지난주 미국 연방공개시장위원회(FOMC)에서 정책금리를 인상했다. 이는 앞으로 한국은행의 통화 정책 방향에 큰 영향을 줄 것이다. 그러나 한미 금리 차이 확대에 따른 자금 유출 우려나 주택 가격 안정을 고려한 통화 정책은 바람직하지 못한 것으로 사료된다.

미 연방준비제도(Fed)는 2008년 금융 위기 이전에 5.00~5.25%였던 연방기금금리를 2008년 12월에는 0.00~0.25%까지 인하하면서 대응했다. 또한 3차례 양적 완화를 통해 3조달러가 넘는 본원통화를 공급했다. 이런 적극적인 통화 정책의 효과로 주가와 집값 등 자산 가격이 상승하고 소비 중심으로 경제가 회복됐다. 그래서 2014년 10월에는 양적 완화를 종료했고, 2015년 12월부터 연방기금금리를 인상하기 시작했다. 그 후 올해 9월까지 금리를 8차례 인상한 결과 목표 금리 수준이 2.00~2.25%에 이르렀다. 오는 12월 FOMC에서도 또 한 차례 올릴 가능성이 크다.

이와는 달리 한국은행의 기준금리는 2017년 11월에 단 한 번 인상됐고, 이후 현재까지 1.50%를 유지하고 있다. Fed의 지속적인 금리 인상에 따라 한국은행 금융통화위원회 위원들의 고민이 커질 수밖에 없는 상황이다. 2001년 1월부터 2018년 8월 데이터로 분석해보면 미국의 연방기금금리가 한국의 기준금리에 10개월(상관계수 0.73) 선행했다. 양국의 국채(10년) 수익률 사이에는 같은 기간에 상관계수가 0.86으로 매우 높았다. 인과관계를 구해봐도 미국 금리가 한국 금리에 일방적으로 영향을 줬다. 이는 한국도 뒤따라 금리를 인상할 수 있다는 것을 시사한다.

그러나 적어도 한미 금리 차이 확대에 따른 자금 유출을 우려해서나 집값을 잡기 위해 기준금리를 인상하는 것은 바람직하지 못하다. 지난해 말 미국과 한국의 정책금리 차이가 0%포인트에서 올해 9월 이후에는 0.75%포인트로 확대됐다. 국채(10년) 수익률도 -0.07%포인트에서 8월에는 0.43%포인트로 커졌다. '돈이라는 게 눈이 있어서 수익률이 높은 데로 이동한다'라는 말처럼 미국의 금리가 한국보다 높아진 만큼 자금이 한국 금융시장에서 빠져나갔어야 했다. 그러나 올해 1~8월 외국투자가들은 한국 채권을 15조8510억원 순매수했다.

그 이유를 한국의 높은 실질금리에 따른 원화 가치 상승 기대에서 찾아볼 수 있다. 올해 1~8월 중 미국의 10년 국채 수익률이 2.85%로 한국(2.65%)보다 높았다. 그러나 여기서 소비자물가 상승률을 뺀 실질금리는 미국이 0.33%로 한국의 1.24%보다 0.91%포인트나 낮았다. 이 기간에 미국의 소비자물가 상승률이 2.52%로 한국(1.40%)보다 높았기 때문이다.

2001년 이후 통계로 한미 실질금리의 차이와 원ㆍ달9러 환율의 상관계수를 구해보면 -0.49로 나타났다. 한국의 실질금리가 미국보다 높은 시기에 원화 가치가 상승했다는 의미다. 글로벌 금융 위기 이후(2008.1~2018.8)에는 상관관계(-0.71)가 더 높아졌다. 미국보다 높은 한국의 실질금리가 원화 가치 상승 요인으로 작용했고, 이것이 한국 채권시장으로 자금이 유입된 중요한 원인이었다. Fed가 오는 12월에 연방기금금리를 한 차례 더 올려도 여전히 한국의 실질금리가 미국보다 높을 것이다. 미국이 정책금리를 올리면 올릴수록 미래의 소비와 투자 위축으로 장기 금리는 정체될 가능성이 크기 때문이다.

다음으로 집값을 잡기 위해 금리를 올려야 한다는 일부 주장도 신중하게 검토할 필요가 있다. 거시적 측면에서 가계대출 금리, 가계대출 금액, 주가, 동행지수순환변동치 등이 아파트 가격 형성에 중요한 영향을 준다. 2005년 1월부터 2018년 6월까지의 데이터로 분석해보면 은행의 가계대출 금리와 아파트 가격 상승률 사이의 상관계수는 0.35였다. 서울, 강남 아파트와의 상관계수는 0.24와 0.12로 더 낮아졌다. (금리와 아파트 가격은 이론적으로 음의 관계가 있어야 하는데 실제 데이터는 그 반대였다. 경기가 좋을 때 금리와 주택 가격이 같이 상승했기 때문일 것이다.) 반면에 아파트 가격 상승률과 가계대출액 증가율 사이의 상관계수는 0.52로 높았고, 서울과 강남은 각각 0.68과 0.69로 더 크게 분석됐다. 거시적 금리 인상보다는 미시적 대출 억제를 통해 주택 가격을 안정시킬 수 있다는 의미다.

지난 7월 은행의 주택담보대출은 전년 동월 대비 4.6% 증가로 2016년 7월(11.4%)을 정점으로 지속적으로 낮아지고 있을 뿐만 아니라 장기(2009.1~2018.7) 평균 증가율인 7.1%를 훨씬 밑돌았다. 이런 상황에서 정부는 9월13일 내놓은 '주택시장 안정 대책'에서 주택담보대출 요건을 더욱 강화했다. 은행의 가계대출은 1년 정도 시차를 두고 아파트 가격에 가장 큰 영향을 줬다. 주택 가격에도 상승과 하락을 반복하는 순환 주기가 있다. 수요 억제 정책이 다가올 하락기의 깊이를 더해줄 가능성도 배제할 수 없다. 통화 정책의 거시와 미시적 영향을 고려하면서 그 방향을 결정해야 할 것이다.

김영익 경제 칼럼니스트ㆍ서강대 경제대학원 겸임교수

.